Những biến động mạnh gần đây của lợi suất trái phiếu Nhật Bản đã vượt quá mức trần mục tiêu, chủ yếu là do câu hỏi về sự ổn định của chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản. Nguyên nhân chính là do từ đầu năm đến nay, chính sách tiền tệ của NHTW Nhật Bản và NHTW thế giới, đặc biệt là các nước phát triển có sự phân hóa mạnh, sau khi các nước phát triển tăng lãi suất, chi phí thanh khoản của NHTW. Việc Nhật Bản thực hiện kiểm soát đường cong lợi suất đã tăng lên từng ngày, điều này đã khiến thị trường đặt câu hỏi về sức mạnh của việc nới lỏng hiện tại của nước này.
Chúng tôi cho rằng cuộc đánh cược giữa thị trường và Ngân hàng Trung ương Nhật Bản khó thành công, chủ yếu là do áp lực lạm phát trong nước hiện tại ở Nhật Bản là tương đối nhỏ và những ràng buộc nội tại của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản để tiếp tục thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng là tương đối hạn chế. Áp lực lạm phát cũng là điểm khác biệt cốt lõi giữa Nhật Bản và châu Âu.
Trong điều kiện lạm phát có thể kiểm soát được ở Nhật Bản,dự kiến lãi suất trái phiếu Nhật Bản sẽ ổn định trong 10 năm tới, nhưng lợi suất trái phiếu Nhật Bản kỳ hạn 30 năm có thể tăng hơn nữa nếu không có sự hỗ trợ của kiểm soát đường cong lợi suất, và kỳ hạn 10 năm 30- chênh lệch kỳ hạn trái phiếu năm có thể mở rộng.
Ngoài ra, kết quả đi kèm của việc lợi suất trái phiếu Nhật Bản không thể tăng là tỷ giá hối đoái “hứng chịu”. Trong bối cảnh Ngân hàng Trung ương Nhật Bản tăng cường nới lỏng, tỷ giá đồng yên có thể chịu thêm áp lực giảm trước khi nỗ lực thắt chặt tiền tệ gia tăng của Fed đạt đỉnh vào tháng Bảy.
>> Lợi suất trái phiếu Nhật Bản biến động mạnh gần đây vượt trần mục tiêu, chủ yếu do câu hỏi về sự ổn định trong chính sách của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản
Thời gian gần đây, thị trường trái phiếu chính phủ Nhật Bản đã có những biến động mạnh, ngày 15/6, hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ Nhật Bản giảm mạnh, chạm mức giảm mạnh nhất kể từ năm 2013. Thị trường giao ngay cũng thoái lui ở một mức độ nhất định, lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm của Nhật Bản tăng từ 0,25%, mục tiêu kiểm soát của đường cong lợi suất, lên 0,26% vào ngày 10 tháng 6. Lãi suất tiếp tục tăng lên 0,27% vào ngày 15 tháng 6. ; Lợi suất trái phiếu kho bạc cũng tăng hơn nữa, tăng 6BP vào ngày 15 tháng 6 và tốc độ tăng trong năm nay đã gần đạt mức 50BP.
Chúng tôi cho rằng bản chất của những biến động mạnh gần đây đối với trái phiếu chính phủ Nhật Bản chủ yếu là do: kể từ năm 2022, chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, đặc biệt là chính sách lãi suất, đã có sự khác biệt lớn so với các ngân hàng trung ương toàn cầu, đặc biệt là các ngân hàng trung ương. của các nước phát triển như Hoa Kỳ và Châu Âu, và tính bền vững của chính sách tiền tệ phụ thuộc vào các giao dịch thể chế.
Chính sách tiền tệ độc đáo của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản cũng khiến đồng yên chịu áp lực lớn hơn, kể từ đầu năm đến nay, đồng yên đã mất giá hơn 15% so với đồng USD, và tỷ lệ mất giá gần 30% kể từ năm 2021.
>> Thách thức đối với chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản chủ yếu là do sự khác biệt đáng kể giữa chính sách của ngân hàng này với các ngân hàng trung ương toàn cầu, đặc biệt là các nước phát triển.
Kể từ đầu năm nay, chính sách tiền tệ của Nhật Bản phát triển mạnh ở các nước phát triển. Kể từ năm 2021, khi áp lực lạm phát toàn cầu tiếp tục gia tăng, hầu hết các ngân hàng trung ương trên thế giới đã chuyển sang chu kỳ thắt chặt, theo thống kê của Bloomberg, 60 ngân hàng trung ương trên thế giới đã tăng lãi suất kể từ năm 2022.
Ở các nước phát triển: Cục Dự trữ Liên bang Mỹ chính thức bước vào chu kỳ tăng lãi suất vào tháng 3 năm 2022 và đã tăng lãi suất thêm 150BP; Ngân hàng Trung ương Anh bước vào chu kỳ tăng lãi suất vào tháng 12 năm 2021 và đã tăng lãi suất thêm 90BP; Theo hướng dẫn của Lagarde, Ngân hàng Trung ương Châu Âu Dự kiến sẽ bắt đầu tăng lãi suất vào tháng 7 năm 2022 và dần dần thoát khỏi mức lãi suất âm trong năm.
Ở Nhật Bản: NHTW Nhật bản vẫn kiên quyết độc lập để duy trì một môi trường tiền tệ rất lỏng lẻo và thậm chí còn nới lỏng hơn nữa.
Theo quyết định chính sách tiền tệ vào tháng 6, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản sẽ giữ nguyên lãi suất chuẩn ngắn hạn ở mức -0,1%; dài hạn sẽ tiếp tục cố định lãi suất JGB kỳ hạn 10 năm về 0 thông qua kiểm soát đường cong lợi suất (Biên độ dao động là 0,25% và lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm đã tăng trên 0,25% kể từ ngày 10 tháng 6, cũng là một định chế thị trường đặt cược rằng Ngân hàng Trung ương Nhật Bản không thể duy trì chính sách nới lỏng hiện tại).
Ngoài ra, để chống lại tâm lý bán tháo trên thị trường, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã tăng cường nới lỏng định lượng hơn nữa trong tuần này để củng cố chính sách kiểm soát đường cong lợi suất.
Ngày 14/6, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản tạm thời tăng nới lỏng định lượng, với tổng quy mô 2,45 nghìn tỷ Yên Các trái phiếu kho bạc có kỳ hạn còn lại từ 1-3 năm, 3-5 năm, 5-10 năm, 10-25 năm, và hơn 25 năm lần lượt là các khoản mua trái phiếu Có trọng lượng lớn là 625 tỷ, 625 tỷ, 800 tỷ, 250 tỷ và 150 tỷ yên.
>> Sau khi các nước phát triển tăng lãi suất, chi phí thanh khoản của việc Ngân hàng Trung ương Nhật Bản thực hiện kiểm soát đường cong lợi suất đang tăng lên từng ngày
Với việc chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản lệch hẳn so với xu hướng phổ biến toàn cầu, chi phí chính sách để duy trì việc kiểm soát đường cong lợi suất hiện có của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đang tăng lên từng ngày.
Trái phiếu chính phủ của Hoa Kỳ, Nhật Bản, Đức và một số quốc gia có thị trường vốn mở trong khu vực đồng euro đã nằm trong dòng tiền trong thương mại mang theo toàn cầu (carry trade). Nếu một quốc gia tăng lãi suất để tăng lãi suất đối với trái phiếu chính phủ có chủ quyền, nó sẽ gián tiếp làm tăng lãi suất của các trái phiếu chính phủ khác.
Ví dụ điển hình là việc Ngân hàng Quốc gia Thụy Sĩ bất ngờ tăng lãi suất vào thứ Năm tuần trước (16/6), dẫn đến việc lợi suất của Trái phiếu của Đức và Ý trong khu vực đồng euro. Tương tự như vậy, sau khi các ngân hàng trung ương Mỹ và châu Âu lần lượt bước vào chu kỳ tăng lãi suất, bản thân lợi tức trái phiếu chính phủ Nhật Bản sẽ phải đối mặt với áp lực tăng giá lớn hơn. Các nhà đầu tư tổ chức toàn cầu cũng đang đặt cược vào sự nới lỏng không bền vững của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản trên cơ sở logic này.
Kể từ năm 2022, quy mô mua trái phiếu do Ngân hàng Trung ương Nhật Bản thực hiện để duy trì kiểm soát đường cong lợi suất đã tăng lên đáng kể.
Từ tháng 1 đến tháng 5 năm 2022, ngân hàng này sẽ tăng lượng nắm giữ trái phiếu chính phủ Nhật Bản lên trung bình 3,4 nghìn tỷ yên (tương đương khoảng 28 tỷ đô la Mỹ) mỗi tháng. Doanh số trung bình hàng tháng của trái phiếu chính phủ Nhật Bản khoảng 1,2 nghìn tỷ yên (Ngân hàng Trung ương Nhật Bản mua trái phiếu chính phủ Nhật Bản chủ yếu để kiểm soát đường cong lợi suất, nếu không có áp lực tăng rõ ràng đối với lợi suất, thì không cần để mua trái phiếu chính phủ, và nới lỏng định lượng chủ yếu được thể hiện trong việc thực hiện các quỹ ETF, REITS và các công ty,Kế hoạch mua hàng tháng cho các khoản như nợ). Nếu kế hoạch mua trái phiếu trị giá 2,45 nghìn tỷ yên tạm thời được xem xét, quy mô mua trái phiếu trong tháng 6 sẽ còn tăng lên nữa.
Trong bối cảnh đó, quy mô trái phiếu chính phủ do Ngân hàng Trung ương Nhật Bản nắm giữ hiện nay đã lên tới 538 nghìn tỷ Yên (tương đương gần 4 nghìn tỷ USD), chiếm 43% tổng nợ quốc gia của Nhật Bản.
>> Thị trường và Ngân hàng Trung ương Nhật Bản khó đánh cược thành công, chủ yếu do áp lực lạm phát nhỏ ở Nhật Bản và hạn chế nội tại của chính sách tiền tệ
Như đã đề cập ở trên, sự sai lệch so với chính sách tiền tệ của các ngân hàng trung ương toàn cầu sẽ dẫn đến áp lực tăng lên đối với lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản. Thị trường cũng đặt cược vào sự nới lỏng không bền vững của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản dựa trên logic này.
Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng cuộc đánh cược giữa các tổ chức toàn cầu và Ngân hàng Trung ương Nhật Bản khó thành công, nguyên nhân chính là do áp lực lạm phát trong nước hiện nay ở Nhật Bản là tương đối nhỏ và những ràng buộc nội tại của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản để tiếp tục thực hiện tiền tệ nới lỏng- chính sách tương đối hạn chế.
Tương tự như Ngân hàng Châu Âu và Ngân hàng Trung ương Anh, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản cũng là một ngân hàng trung ương mục tiêu duy nhất được chốt theo lạm phát, với mục tiêu lạm phát là 2%.
Hiện tại, tốc độ tăng CPI hàng năm của Nhật Bản là 2,5% và tốc độ tăng CPI cơ bản là 2,1%. Áp lực lạm phát thấp hơn nhiều so với Hoa Kỳ và Châu Âu. Vào cuối năm, dự báo hiện tại của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản cho CPI cuối năm là 1,8% -2,0% (Trung bình của phạm vi nằm dưới mục tiêu chính sách). CPI cốt lõi khoảng 0,8% -1,0% (Nguyên nhân khiến áp lực lạm phát thấp ở Nhật Bản một mặt là do nhu cầu chậm chạp, mặt khác là ngành sản xuất hạ nguồn tương đối phát triển).
>> Áp lực lạm phát là điểm khác biệt cốt lõi giữa Nhật Bản và Châu Âu, các nước này có nhiều rủi ro hơn đối với sự ổn định của hệ thống tiền tệ kiềm chế lạm phát
Đây cũng là lý do cơ bản khiến chúng tôi tin rằng trong chu kỳ thắt chặt tiền tệ toàn cầu này, rủi ro ở châu Âu lớn hơn ở Nhật Bản. Áp lực lạm phát trong nước của Nhật Bản là nhỏ, cho phép Ngân hàng Trung ương Nhật Bản bỏ qua những nghi ngờ của các nhà đầu tư quốc tế và thực hiện hơn nữa chính sách nới lỏng, điều này sẽ không dẫn đến sự suy thoái của nền kinh tế trong nước, đặc biệt là môi trường giá cả.
Tình hình ở châu Âu hoàn toàn khác với Nhật Bản, một mặt Liên minh châu Âu hiện đang phải đối mặt với áp lực lạm phát lớn hơn, điều này đã buộc Ngân hàng Trung ương châu Âu phải chuyển sang thắt chặt để kiềm chế lạm phát kéo dài liên tục của chiến tranh Nga – Ukraine trong tương lai có thể dẫn đến việc gia tăng các biện pháp trừng phạt năng lượng và thắt chặt tiền tệ đối với Nga.
Mặt khác, sự ổn định của các khoản nợ có chủ quyền của các nước châu Âu như Ý có sức hấp dẫn mạnh mẽ đối với việc nới lỏng của ECB. Ngân hàng Trung ương châu Âu buộc phải chuyển sang thắt chặt dưới áp lực lạm phát, có thể siết chặt các khoản nợ có chủ quyền của nhiều nước châu Âu.
Thứ nhất, việc phát hành trái phiếu chính phủ của các quốc gia có áp lực nợ châu Âu như Ý phụ thuộc rất nhiều vào sự hỗ trợ thanh khoản của Ngân hàng Trung ương châu Âu. Trong thời kỳ đại dịch, chương trình mua trái phiếu của ECB đã trở thành “người mua duy nhất” của các nước trong khu vực đồng euro, đặc biệt là một số “nước bị căng thẳng” về nợ (các nước bị căng thẳng chủ yếu đề cập đến Ý, Tây Ban Nha, Bồ Đào Nha, Ireland và Hy Lạp). Theo ước tính của chúng tôi, việc mua trái phiếu của ECB trong thời kỳ đại dịch đã bao phủ 129% tổng số nợ gia tăng của năm quốc gia. Một khi Ngân hàng Trung ương châu Âu ngừng nới lỏng định lượng vào tháng 7, áp lực phát hành trái phiếu chính phủ của các quốc gia trên sẽ tăng lên đáng kể.
Thứ hai, Ngân hàng Trung ương châu Âu đã bước vào chu kỳ tăng lãi suất, và mức lãi suất của các nước châu Âu đang căng thẳng về nợ có thể sẽ tăng thêm. Việc Ngân hàng Trung ương Châu Âu hoặc Cục Dự trữ Liên bang tăng lãi suất sẽ làm tăng chi phí tài chính của Ý, Tây Ban Nha, Bồ Đào Nha và các nước khác. Đối với Ngân hàng Trung ương Châu Âu, việc điều chỉnh lãi suất chính sách sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến mức lợi tức trái phiếu trong khu vực tương ứng; Đối với Fed, việc điều chỉnh lãi suất chuẩn liên bang cũng sẽ làm tăng lợi suất trái phiếu chính phủ ở khu vực châu Âu thông qua việc chuyển giao thương mại trái phiếu toàn cầu (CARRY TRADE).
> >Tăng trưởng kinh tế Nhật Bản chậm chạp và tỷ lệ đòn bẩy tài chính của chính phủ cao, hệ thống nợ của chính phủ phụ thuộc nhiều hơn vào chính sách tiền tệ
Về tăng trưởng kinh tế: được kích thích bởi nhiều yếu tố như dịch bệnh lặp lại và giá cả hàng hóa cao, tăng trưởng kinh tế hiện tại của Nhật Bản vẫn còn chậm chạp. Tốc độ tăng trưởng GDP quý 1 năm 2022 là khoảng 0,4% và tốc độ tăng trưởng hàng tháng là – 2,1%.
Từ các nguyên nhân:
- Thứ nhất, mức độ sẵn sàng ra ngoài tiêu dùng của các hộ gia đình Nhật Bản còn yếu, năm 2022, tốc độ tăng trưởng kép của tiêu dùng hộ gia đình Nhật Bản trong 3 năm trong quý 1 vẫn ở mức âm, chỉ -1,4%;
- Thứ hai, tốc độ tăng nhanh Giá cả hàng hóa cũng kìm hãm nghiêm trọng Nhu cầu của Nhật Bản, một quốc gia nhập khẩu hàng hóa số lượng lớn, sau đó sẽ tác động đến chi tiêu vốn của các công ty Nhật Bản. -2,9%; Trong chu kỳ thắt chặt, lãi suất tăng làm giảm nhu cầu bên ngoài, do đó ảnh hưởng đến xuất khẩu và chi tiêu vốn doanh nghiệp của Nhật Bản.
Về tỷ lệ đòn bẩy nợ: Tỷ lệ đòn bẩy chính phủ hiện tại của Nhật Bản vẫn ở mức cao. Chi tiêu tài khóa quy mô lớn trong thời kỳ dịch bệnh và suy thoái kinh tế đã khiến tỷ lệ đòn bẩy của chính phủ tăng nhanh chóng, đạt 224,9% vào quý 4/2021 ( Quý 1/2020 là 204%).
Dưới sự kết hợp của suy thoái kinh tế và tỷ lệ đòn bẩy cao, hệ thống nợ chính phủ của Nhật Bản tiếp tục gia tăng sự phụ thuộc vào việc nới lỏng tiền tệ
>>Thị trường khó đánh cược thành công, kỳ vọng lãi suất trái phiếu Nhật kỳ hạn 10 năm vẫn ổn định, Nhưng tỷ giá hối đoái có thể “chịu trận”
Như đã đề cập ở trên, chúng tôi cho rằng cuộc đánh cược giữa các tổ chức toàn cầu và Ngân hàng Trung ương Nhật Bản khó thành công, nguyên nhân chính là do hệ thống nợ chính phủ hiện tại của Nhật Bản phụ thuộc nhiều vào chính sách tiền tệ; những ràng buộc nội tại để tiếp tục thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng là tương đối Nhìn về phía trước, với lạm phát của Nhật Bản được kiểm soát, chúng tôi kỳ vọng lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm sẽ duy trì ổn định trong tương lai, nhưng lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 30 năm thiếu đường cong lợi suất, hỗ trợ kiểm soát có thể tăng cao hơn và kỳ hạn 10 năm Chênh lệch kỳ hạn trái phiếu kỳ hạn 30 năm có thể mở rộng.
Ngoài ra, kết quả đi kèm của việc lợi suất trái phiếu Nhật Bản không thể tăng là tỷ giá hối đoái “chịu trận”. Trong bối cảnh Ngân hàng Trung ương Nhật Bản tăng cường nới lỏng, tỷ giá đồng yên có thể chịu thêm áp lực giảm.
Các biểu đồ quan trọng :
